菊乐股份再谋上市，收购惠丰乳品存隐患

近日，四川菊乐食品股份有限公司（以下简称“菊乐股份”）又一次披露招股书，继续向深交所主板发起冲刺。

而在两年前，菊乐股份因在申请首发上市过程中出现分公司出纳挪用公司大额资金、内控制度存在重大缺陷等问题，收到证监会警示函。

重整旗鼓后，菊乐股份于2020年收购黑龙江惠丰乳品，为摆脱对大本营四川市场的依赖迈出关键一步，四川市场在菊乐股份的营收占比从2019年的98.07%下降到2021年的74.72%，惠丰乳品也成为业绩表现最突出的子公司。然而招股书显示，惠丰乳品生产经营场地及主要设备均系向第三方租赁取得，这也为其后期稳定经营埋下隐患。

收购惠丰乳品走出四川

招股书显示，菊乐股份历史可追溯到1984年成立的成都菊乐健康食品开发公司，后几经增资、改制，于2017年整体变更为股份公司。此次IPO，菊乐股份拟发行不超过3082.7614万股，募资约13.63亿元，用于古浪县菊乐牧业奶牛养殖项目、温江乳品生产基地改扩建项目、年产12万吨乳品生产基地项目、补充流动资金等。

2019年-2021年，菊乐股份营收分别为8.29亿元、9.94亿元、14.21亿元，归母净利润分别为1.11亿元、1.3亿元、1.58亿元。和多数区域乳企一样，菊乐股份也难逃对区域市场的依赖。2019年-2021年，菊乐股份在大本营四川市场的营收占比分别为98.07%、91.53%、74.72%。

为打破销售区域过于集中的风险，菊乐股份近年来尝试开拓重庆、西藏市场，直到收购黑龙江惠丰乳品有限公司（简称“惠丰乳品”）才迈出关键一步。

2020年9月，菊乐股份先是以1540万元现金，从黑龙江惠丰农牧科技股份有限公司、克东新常态投资管理有限公司手中合计收购惠丰乳品66.67%的股份，后向惠丰乳品主要管理人员所设的共青城优仲投资合伙企业转让惠丰乳品11.67%的股份。收购完成后，菊乐股份持有惠丰乳品55%的股份，后者成为其控股子公司。

在菊乐股份看来，本次收购可以快速扩展产品品类，加强在酸奶大品类的产品储备和市场扩展能力；另一方面有助于快速开拓除西南区域外的其他市场，增加抗风险能力，弥补了在东北、华北区域等地的销售渠道。

财务数据显示，惠丰乳品在菊乐食品一众子公司中表现优异。2021年，子公司菊乐乳业、新津菊乐、雅安菊乐、菊乐惠丰牧业均处于亏损状态，四川奶奇乐乳业、甘肃蜀汉牧业净利润分别为85.85万元、263.21万元，而惠丰乳品取得了2784.62万元的利润。从报告期内产品销售市场区域分布情况来看，正是凭借惠丰乳品在东三省的市场份额，菊乐股份四川市场的营收占比才得以下降。

不过，惠丰乳品也并非无懈可击。招股书显示，该公司在报告期内的生产经营场地及主要设备均系向第三方租赁取得，租赁合同有效期到2027年3月31日止。若未来面临生产场地被动搬迁风险，将对生产经营产生不利影响。

主要市场“腹背受敌”

从竞争环境来看，菊乐股份无论在四川和东北两大主要市场，还是在乳饮料、酸奶等主要品类上，均不乏强劲对手。

招股书显示，1996年，菊乐股份凭借含乳饮料“酸乐奶”踏入乳制品行业，目前该产品仍在四川市场占据领先地位。2018年-2021年，菊乐股份含乳饮料收入占比分别为73.91%、65.31%、51.68%。

《中国奶业统计摘要2021》显示，2007年至2020年，我国含乳饮料和植物蛋白饮料制造行业销售产值年均复合增长率为13.32%。不过，随着落后产能逐步退出市场，行业总收入已经从2017年高峰时的1164.7亿元下降到2020年的860.2亿元。

与此同时，相关企业数量也从2011年的184家增加至2020年的265家，行业竞争日趋激烈，其中2018年市场占有率排名前十的含乳饮料公司依次是伊利、蒙牛、娃哈哈、养乐多、小洋人、均瑶、李子园、光明、菊乐、燕塘。

菊乐股份也在招股书中提醒，虽然含乳饮料消费具有较强区域性特点，但部分全国性乳企纷纷涉足行业，成为其在该领域的主要竞争对手。在发酵乳、灭菌乳、巴氏奶市场，除伊利、蒙牛、光明三大品牌外，菊乐股份在四川市场面临的主要对手是新希望乳业、雪宝乳业，在东北市场面临的主要对手则是辽宁辉山、黑龙江完达山。

“我平时买新希望乳品比较多。感觉菊乐品牌有点老了，已经被我抛弃好多年了，除非是按新鲜度选择本地产酸奶之类的时候，可能会选它。”四川成都的90后消费者李婷告诉新京报记者。7月7日，她在当地一家连锁超市拍摄的照片显示，新希望产品大约占据该店乳品货架区的一半，菊乐产品和光明等品牌各占据约1/4，几大品牌售价相当，并有打折促销，如菊乐“烧酸奶”原价每瓶7.5元，活动价5.5元，“打酸奶”12.8元/2瓶。

四川成都一家连锁超市乳品货架。 受访者供图

新京报记者注意到，菊乐股份多款乳品的促销卡片上打出了“坚持只用生牛乳”宣传语。然而招股书显示，菊乐食品自有奶源占比较小。2019年、2020年，菊乐食品从合作牧场采购的生鲜乳占比分别为61.65%、66.44%，其余奶源来自参股牧场。为保障奶源供给，菊乐食品2021年4月收购甘肃蜀汉牧业有限公司55%股权，同年菊乐来自合作牧场、参股牧场、控股牧场的奶源占比分别为73.78%、15.39%、10.83%，仍依赖合作牧场。

菊乐产品包装有“坚持只用生牛乳”宣传语。 受访者供图

另据新京报记者从东北一乳业品牌销售负责人李经理处了解，东北液奶市场目前由伊利、蒙牛、新希望、完达山、辉山、光明、君乐宝、简爱、卡士、天润、惠丰、广泽等品牌瓜分。其中，伊利、蒙牛占据头部位置，完达山、辉山分别位列各自省内第三。菊乐股份想要依靠惠丰乳品占据东北市场更多份额并非易事。随着完达山提出“双百亿”目标，并计划2025年前实现上市，以及越秀集团重组辽宁辉山乳业成功，并提出百亿营收目标及上市计划，东北液奶市场竞争态势或进一步加剧。

“惠丰最早以‘烧酸奶’切入市场，核心市场集中在黑龙江，后来‘烧酸奶’走下坡路，惠丰又凭借‘嚼酸奶’提高了在东北市场的渗透率。”李经理告诉新京报记者，惠丰乳品产品线以酸奶为主，品系不是很多，目前在东北液奶市场份额无法挤进前三，但在“嚼酸奶”单品渗透率上排名第一。

对于惠丰乳品以租赁形式加工产品，李经理认为，这是一种低成本生产方式，但也证明相关产品的进入门槛很低，“目前伊利、蒙牛及地方性品牌都推出了嚼酸奶产品，惠丰的市场份额有可能被逐渐蚕食。”

曾“带病”闯关收证监会警示函

证监会官网信息显示，菊乐股份早在2017年就已经向证监会递交招股书，并于2019年8月、2020年6月两次更新招股书内容。然而上市还未成，菊乐股份却先在领到证监会“罚单”。

2020年4月21日，证监会下发《关于对四川菊乐食品股份有限公司采取出具警示函监管措施的决定》。其中认定，菊乐股份在申请首次公开发行股票并上市过程中，存在分公司出纳挪用公司资金发生额累计达9577.89万元且首次申报稿未披露该事项、货币资金披露不实、内控制度存在重大缺陷、返利计提不准确等问题。证监会对菊乐股份采取出具警示函的行政监管措施。

根据菊乐股份最新招股书，菊乐眉山分公司出纳挪用资金事项系员工以侵占资产为目的所进行的舞弊行为，公司发现问题后已报警处理，并在事后追回了全部挪用资金，未造成财产损失。菊乐股份已对当事人予以辞退并报案，对时任分公司会计主管及公司财务总监、财务经理进行处罚。

2021年12月10日，四川省成都市青羊区人民法院对上述事项作出一审刑事判决，菊乐眉山分公司原出纳被判犯挪用资金罪、伪造公司印章罪。该出纳不服，提出上诉。2022年2月18日，四川省成都市中级人民法院针对该上诉作出终审裁定，驳回其上诉请求，维持原判。

菊乐股份在招股书中称，上述监管措施对公司影响已消除，对公司上市不构成实质障碍。截至招股书签署日，公司内控制度健全且被有效执行。

除分公司出现问题外，菊乐股份的控股股东成都菊乐企业（集团）股份有限公司（简称“菊乐集团”）还存在股份确权历史遗留问题。截至招股书签署日（2022年6月17日），菊乐集团持有菊乐股份45.87%的股权，实控人童恩文直接和间接合计持有菊乐股份42.87%的股份，并能控制73.35%的表决权。

招股书显示，菊乐集团自设立以来经多次股权转让，因定向募集及集体股量化导致股东人数超200人。截至2021年12月底，在成都托管中心登记的股东人数为4277人。鉴于上述情形，菊乐集团于2017年1月启动股东股份确权登记事宜，截至2021年底确权的股份数量比例为94.87%。对未确权的部分，菊乐集团实际控制人童恩文承诺，若后续确权过程中出现纠纷，其将协调解决并承担相应责任。

2018年6月19日，四川省政府出具《关于确认四川菊乐食品股份有限公司历史沿革有关事项的函》，确认菊乐集团股东超过200人是历史原因所致，菊乐集团有效存续。2019年12月19日，证监会出具函件同意菊乐集团纳入非上市公众公司监管。